Tencent recauda 5.700 millones de dólares en bonos mientras el gasto en IA presiona el flujo de caja

Fuerte demanda de bonos ante una costosa expansión de la IA

Tencent recaudó unos 5.700 millones de dólares mediante bonos en dólares y en yuanes extraterritoriales el 13 de octubre de 2026, y recibió órdenes por más de 23.000 millones de dólares mientras amplía el gasto en infraestructura y productos de inteligencia artificial. La operación es su mayor emisión de bonos extraterritoriales desde 2020 y se produce cuatro meses después de otra venta por aproximadamente 4.660 millones de dólares.

La financiación combina bonos en dólares por 1.800 millones de dólares con títulos en yuanes extraterritoriales por 26.000 millones de yuanes, valorados en aproximadamente 3.880 millones de dólares. La demanda superó cuatro veces el monto final de la oferta, lo que permitió a Tencent reducir los diferenciales de financiación y las tasas de cupón en yuanes respecto de las indicaciones iniciales de precio.

La solidez de esa demanda contrasta con la presión sobre las acciones de Tencent y las necesidades de efectivo de su expansión en IA. Sus resultados oficiales del segundo trimestre muestran gastos de capital de 52.800 millones de yuanes, un 176% más que un año antes, y un flujo de caja libre negativo de 13.800 millones de yuanes. Los grandes pagos anticipados por capacidad informática fueron un factor clave de esa salida de efectivo.

El uso declarado de los fondos de los bonos es fines corporativos generales, y no una asignación exclusiva a la IA. Sin embargo, durante conversaciones privadas con inversores, la dirección habría identificado los gastos de capital en IA como uno de los usos principales, y se espera que los chips representen la mayor parte del gasto relacionado.

También hay una discrepancia que requiere atención: según informes que citan documentos de la oferta, los gastos de capital del primer semestre de 2026 ascendieron a 96.300 millones de yuanes, mientras que las cifras trimestrales del informe oficial de resultados de Tencent suman 84.720 millones de yuanes. No se puede considerar que esos totales sean intercambiables sin una conciliación.

Cuatro series de bonos amplían los plazos de financiación hasta 30 años

Tencent dividió la operación en dos monedas y cuatro vencimientos. Los bonos en yuanes extraterritoriales, conocidos a menudo como bonos dim sum, están denominados en moneda china, pero se venden fuera de China continental.

• Bonos en dólares: 1.300 millones de dólares con vencimiento a 10 años y 500 millones de dólares con vencimiento a 20 años.
• Bonos en yuanes extraterritoriales: 20.000 millones de yuanes con vencimiento a 10 años y 6.000 millones de yuanes con vencimiento a 30 años.

Los bonos en dólares a 10 años se fijaron a 90 puntos básicos por encima de los bonos del Tesoro estadounidense comparables, mientras que los de 20 años se fijaron a 115 puntos básicos por encima de esos títulos. Un punto básico equivale a una centésima de punto porcentual, por lo que esos diferenciales representan primas de 0,90 y 1,15 puntos porcentuales.

Ambos diferenciales en dólares se redujeron en 25 puntos básicos respecto de las indicaciones iniciales, de aproximadamente 115 y 140 puntos básicos. Se trata de primas sobre los rendimientos de los bonos del Tesoro, no de las tasas de interés totales de los bonos. Los detalles de la operación publicados aquí no especifican los cupones finales en dólares.

Los bonos en yuanes tienen cupones del 2,40% para la serie a 10 años y del 3,00% para la serie a 30 años. Esas tasas son 50 puntos básicos inferiores a las indicaciones iniciales de rendimiento, de aproximadamente el 2,90% y el 3,50%. Compararlas directamente con los diferenciales en dólares sería engañoso, porque las monedas y las tasas de referencia son distintas.

JPMorgan, Goldman Sachs, HSBC y Morgan Stanley coordinaron la oferta en dólares. Los coordinadores de los bonos en yuanes extraterritoriales fueron ICBC (Asia), Agricultural Bank of China, Bank of China, Bank of Communications, China Construction Bank, CITIC Securities, HSBC y JPMorgan.

Las órdenes aumentaron a medida que se concretaba la operación

Las órdenes finales en dólares superaron los 7.400 millones de dólares, frente a una emisión de 1.800 millones, mientras que las órdenes por los bonos en yuanes extraterritoriales superaron los 105.000 millones de yuanes, frente a los 26.000 millones vendidos. Cada tramo recibió una demanda de más de cuatro veces su monto.

En los libros de órdenes también participaron los bancos que gestionaban la venta. El total final en dólares incluía 1.576 millones de dólares de interés de los colocadores principales conjuntos. En actualizaciones anteriores de la comercialización, las órdenes en dólares superaban los 2.000 millones, incluidos 525 millones de los colocadores principales conjuntos, y las órdenes en yuanes superaban los 35.000 millones, incluidos 20.250 millones de los colocadores principales conjuntos y otros 60 millones de interés por cuenta propia.

Esas cifras iniciales y finales corresponden a distintas etapas de la venta. Las órdenes también representan indicaciones de demanda, no dinero adicional recaudado ni un registro completo de la asignación final a los inversores.

Los ingresos finales fueron de aproximadamente 1.200 millones de dólares, o un 27%, por encima del mínimo inicial comunicado de 4.500 millones. También superaron los cerca de 5.000 millones de dólares previstos durante la comercialización. Se esperaba que Moody's asignara a los bonos una calificación A1 y S&P, una A+, en línea con las calificaciones corporativas de Tencent otorgadas por esas agencias. Tencent también tiene una calificación corporativa A de Fitch, pero eso no establece una calificación de Fitch para estos bonos en particular.

De una propuesta en octubre a una venta concluida

Las estimaciones cambiantes reflejan una operación que se desarrolló a lo largo de varios días, y no descripciones contradictorias de una operación ya fijada. La secuencia también explica por qué los primeros informes hablaban de ingresos inciertos y de una posible venta, mientras que los posteriores indicaban los montos finales.

• Junio de 2026: Tencent recaudó aproximadamente 4.660 millones de dólares mediante bonos en dólares y en yuanes extraterritoriales, una cifra que también se describió, redondeada, como 4.700 millones de dólares.
• 8 de octubre: Informes señalaron que Tencent estudiaba una oferta extraterritorial de hasta 5.000 millones de dólares, posiblemente dentro del mes. Aún no se había establecido un propósito específico.
• 12 de octubre: Tencent anunció una propuesta de oferta internacional dentro de su programa global de deuda. En ese momento, todavía no se había cerrado ningún acuerdo vinculante. Según se informó, en conversaciones privadas con inversores se abordaron el gasto en IA y la compra de chips.
• 13 de octubre: La operación alcanzó aproximadamente 5.700 millones de dólares, con un precio final inferior a las indicaciones iniciales y órdenes combinadas superiores a 23.000 millones.

La operación de junio comprendió bonos en dólares por 2.450 millones y bonos en yuanes extraterritoriales por 15.000 millones de yuanes. En conjunto, ambas ventas recaudaron alrededor de 10.340 millones de dólares según los equivalentes en dólares comunicados, aunque los tipos de cambio utilizados fueron distintos.

Antes de la última venta, se informó que Tencent tenía unos 22.000 millones de dólares en bonos extraterritoriales en circulación, ningún bono emitido públicamente con vencimiento en 2026 y un bono en dólares por 2.500 millones con vencimiento en 2028. Ese calendario no apunta a un vencimiento inmediato de deuda pública como único motivo del endeudamiento de octubre.

Las cifras de gastos de capital no coinciden

Los resultados del segundo trimestre de Tencent, publicados el 12 de agosto, ofrecen el desglose trimestral divulgado más claro. La tabla financiera registra gastos de capital de 31.936 millones de yuanes en el primer trimestre y 52.784 millones en el segundo trimestre de 2026.

La suma de esas cifras da 84.720 millones de yuanes en el primer semestre. La cifra de 52.800 millones de yuanes es el monto redondeado del segundo trimestre, no el total de los primeros seis meses.

En cambio, informes que citan documentos de la oferta sitúan los gastos del primer semestre en 96.300 millones de yuanes, frente a 45.900 millones un año antes, un aumento de aproximadamente el 110%. Ese total comunicado para 2026 supera en 11.580 millones de yuanes la suma de las cifras trimestrales oficiales. No se ofrece ninguna explicación que determine si la diferencia se debe al alcance, al tratamiento contable o a otra causa.

La distinción modifica otra comparación. Según un informe, los 96.300 millones de yuanes del primer semestre superaron el total anual comunicado para 2025, de 88.300 millones. Eso es cierto si se utiliza la cifra de los documentos de la oferta, pero no si se toma el total de 84.720 millones calculado a partir del informe de resultados.

La comparación trimestral oficial no deja lugar a dudas: los gastos del segundo trimestre aumentaron de 19.107 millones de yuanes en 2025 a 52.784 millones en 2026, aproximadamente un 176%. Tencent define los gastos de capital en términos amplios e incluye equipos informáticos, componentes, software, centros de datos, derechos de uso de terrenos, instalaciones de oficina y propiedad intelectual, excluido el contenido de medios. Por ello, no se debe etiquetar todo el total como gasto exclusivamente destinado a la IA.

Los pagos anticipados explican la presión sobre el flujo de caja

El informe oficial de Tencent distingue entre los gastos de inversión y los pagos en efectivo que afectan a su flujo de caja libre. En el segundo trimestre, las actividades operativas generaron un flujo neto de caja de 52.700 millones de yuanes, mientras que los pagos por gastos de capital alcanzaron los 59.300 millones. Los pagos por contenido de medios, de 5.000 millones de yuanes, y los pagos de pasivos por arrendamientos, de 2.200 millones, llevaron el flujo de caja libre a un resultado negativo de 13.800 millones de yuanes.

La empresa afirmó que el flujo de caja operativo incluía grandes pagos anticipados relacionados con la adquisición de capacidad informática para IA. Si se excluyen esos anticipos, el flujo de caja libre habría sido positivo, de 37.600 millones de yuanes. La diferencia entre la cifra comunicada y la ajustada es de 51.400 millones de yuanes.

Esta medida ajustada ayuda a explicar la presión temporal, pero no elimina el efectivo comprometido con las adquisiciones. Muestra cómo las compras anticipadas pueden absorber efectivo antes de que la capacidad resultante genere ingresos.

Al 30 de junio, Tencent tenía efectivo total por 511.200 millones de yuanes y una posición de caja neta de 58.200 millones. El efectivo total aumentó un 9% respecto del año anterior, mientras que la caja neta cayó un 22%. La tabla financiera también muestra que la caja neta bajó desde los 146.860 millones de yuanes registrados a finales de marzo.

Según se informó, Tencent declaró en relación con la propuesta de oferta que sus recursos financieros y su flujo de caja operativo eran suficientes para cubrir las necesidades operativas y de inversión previstas durante los siguientes 12 meses. Por tanto, el endeudamiento se suma a una liquidez considerable, aunque el aumento de la inversión está ejerciendo una presión mayor sobre ella.

Las compras de capacidad informática respaldan varios negocios de IA

Tencent identificó varios usos para los pagos anticipados de capacidad informática: sus modelos Hy, el software de oficina WorkBuddy, las herramientas de programación CodeBuddy, las iniciativas de IA de Weixin, las funciones de IA en sus servicios existentes y la creciente demanda externa de servicios en la nube. Se trata de un programa de gasto más amplio que el entrenamiento de un solo modelo.

Ma Huateng, presidente y director ejecutivo de Tencent, describió el impulso a la infraestructura en el anuncio de resultados de agosto:

«En el ámbito de la infraestructura, aumentamos considerablemente nuestras compras de capacidad informática, lo que nos permitirá convertir en ingresos el uso de nuestras aplicaciones y modelos en el futuro».

La empresa lanzó en julio la versión completa de Hy3 y afirmó que, desde su lanzamiento, se había mantenido entre los tres modelos líderes del mundo por consumo de tokens en OpenRouter. Los tokens son unidades de texto que procesa un modelo; el uso medido en tokens no constituye por sí solo una medida de rentabilidad.

Tencent también informó de un rápido crecimiento de usuarios de WorkBuddy y de su disposición a pagar mediante suscripciones y la compra de tokens. Había iniciado una prueba limitada de un prototipo de Xiaowei, un agente de IA dentro de Weixin, basado en un modelo WeLM personalizado y diseñado para ofrecer privacidad, adaptarse a los usos de Weixin y mejorar la eficiencia informática.

Estas aplicaciones requieren inferencia, el procesamiento informático que se realiza cuando un modelo entrenado responde a una solicitud. Un mayor uso puede generar más oportunidades de ingresos, pero también requiere capacidad e implica costos.

Según informes de conversaciones privadas con inversores, el gasto podría mantenerse elevado durante el resto de 2026 y hasta 2027. Multiplicar los 52.800 millones de yuanes del segundo trimestre por cuatro da un ritmo anual de aproximadamente 211.200 millones de yuanes. Ese cálculo es una extrapolación, no un presupuesto anual anunciado. Los informes también mencionan un posible modelo Hy4 para más adelante en 2026, pero no dan una fecha de lanzamiento firme.

Los negocios consolidados sostienen la inversión

Los ingresos de Tencent aumentaron un 11% en el segundo trimestre, hasta 204.800 millones de yuanes. Los ingresos por servicios de marketing subieron un 22%, hasta 43.600 millones de yuanes; la empresa atribuyó el crecimiento a mejoras de la IA en las recomendaciones publicitarias, la gestión automatizada de campañas y el marketing dentro de Weixin.

Los ingresos de los servicios de tecnología financiera y empresariales aumentaron un 9%, hasta 60.300 millones de yuanes. Tencent atribuyó parte del crecimiento de la nube a la demanda de servicios de IA, la expansión internacional y unos precios más favorables. Los ingresos nacionales por videojuegos crecieron un 17%, hasta 47.300 millones de yuanes. Estos negocios generan ganancias mientras los productos de IA más recientes absorben inversión.

El costo se refleja en la rentabilidad ajustada. Tencent comunicó un beneficio operativo de 75.600 millones de yuanes según su medida no IFRS, que excluye determinadas partidas, frente a 86.100 millones al excluir New AI Products. La diferencia de 10.500 millones muestra el efecto de esos productos en esa medida, pero no constituye un total de gastos de capital en IA. El margen operativo ajustado bajó del 38% al 37%; al excluir New AI Products, subió del 39% al 42%.

Según las Normas Internacionales de Información Financiera, el beneficio operativo fue de 67.300 millones de yuanes, un 12% más, con un margen estable del 33%. La empresa advierte que sus medidas ajustadas complementan los resultados contables estándar, pero no los sustituyen.

También se informó que los costos y gastos de los nuevos productos de IA ascendieron a 18.000 millones de yuanes en 2025 y que la empresa planea más que duplicar esa inversión en 2026. Esos gastos son una categoría distinta de los gastos de capital y no deben sumarse sin más al gasto en equipos sin comprobar si hay partidas duplicadas.

Los inversores en deuda y los accionistas envían señales distintas

Las acciones de Tencent cerraron con una caída del 0,1% el 13 de octubre, frente a un alza del 0,3% del índice Hang Seng y una caída de casi el 0,8% del índice Hang Seng Tech. Tencent acumulaba una baja de aproximadamente el 29% en el año. Una actualización bursátil anterior situó la caída diaria en el 1,3% y la anual cerca del 30%, reflejo de una instantánea distinta del mercado.

El contraste con la demanda de bonos responde a prioridades diferentes. Los inversores en bonos se centran en el reembolso y la solidez crediticia; los accionistas también asumen la incertidumbre sobre las ganancias que generarán las grandes inversiones nuevas. La fuerte demanda de deuda no demuestra que todos los proyectos de IA vayan a generar un rendimiento adecuado.

Gary Tan, gestor de cartera de Allspring Global Investments, afirmó que el rápido regreso de Tencent a los mercados de deuda indicaba que las empresas con un flujo de caja sólido, balances sólidos y planes creíbles para generar ingresos seguían teniendo acceso a capital. Describió así la preocupación más amplia sobre la financiación:

«Estamos observando un cambio más claro en la percepción sobre el ritmo del gasto en IA, a medida que los inversores consideran cada vez más que la disponibilidad de financiación y el costo del capital podrían convertirse en obstáculos para acelerar aún más la inversión en IA».

La captación de fondos va más allá de Tencent. Entre las operaciones recientes comunicadas figuran los 11.100 millones de dólares recaudados por SoftBank, los 10.200 millones obtenidos mediante una oferta de acciones de Alibaba y los 9.600 millones recaudados por Z.AI a través de su oferta pública inicial, colocaciones y bonos convertibles. Según se informó, una estimación de estrategia de crédito de Goldman Sachs situó por encima de los 575.000 millones de dólares la emisión mundial de bonos relacionados con la IA en 2026, aunque no se detalló la definición de esa categoría.

Según se informó, Tencent dijo a los inversores que no tenía planes actuales de emitir acciones ni bonos convertibles. Sus bonos convencionales evitan la dilución inmediata de los accionistas, pero añaden compromisos de intereses y reembolso. Entre las cuestiones pendientes están la discrepancia en los gastos de capital, la asignación precisa de los fondos y los rendimientos de los nuevos productos de IA. Los informes sobre la operación no especifican una fecha firme para la próxima publicación de resultados ni un calendario detallado del gasto.

Puntos clave

• Tencent recaudó aproximadamente 5.700 millones de dólares el 13 de octubre mediante bonos en dólares y en yuanes extraterritoriales, y recibió órdenes por más de 23.000 millones.
• Las cuatro series tienen vencimientos a 10, 20 y 30 años, y sus precios se fijaron por debajo de las indicaciones iniciales.
• Los fondos se destinarán a fines corporativos generales; según se informó, en conversaciones privadas con inversores se identificaron el gasto en IA y los chips como usos principales.
• Los gastos de capital oficiales del segundo trimestre fueron de 52.800 millones de yuanes, un 176% más, mientras que los pagos anticipados por capacidad informática contribuyeron al flujo de caja libre negativo.
• Los gastos trimestrales oficiales suman 84.720 millones de yuanes en el primer semestre, por debajo de los 96.300 millones citados en informes sobre los documentos de la oferta.
• La venta se produce después de que Tencent obtuviera unos 4.660 millones de dólares en junio. La fuerte demanda de deuda contrasta con una caída de alrededor del 29% de sus acciones durante 2026.